Globala tillgångar i onoterade infrastrukturfonder har sjudubblats sedan 2010 och nådde 1 143 miljarder dollar vid utgången av 2022, enligt analysföretaget Preqin. McKinsey räknar med att energiomställningen kräver ytterligare 69 000 miljarder kronor de kommande decennierna.

Siffrorna beskriver en sektor som svällt från nischallokering till strategisk hörnsten. Men de säger ingenting om vilken typ av förvaltare som faktiskt lyckas navigera expansionen. Det visar sig att svaret handlar mindre om infrastruktur i sig och mer om en egenskap som förenar de mest framgångsrika: förmågan att identifiera förutsägbara kassaflöden i en värld av stigande komplexitet.

Varför kassaflödet blev nordstjärnan

Infrastruktur lockar kapital av ett enkelt skäl: tillgångarna genererar intäkter oavsett konjunktur. Hamnar, elnät och datacenter opererar under långa kontrakt med reglerade eller halvreglerade prismekanismer, vilket ger kassaflöden som sällan avviker mer än några procent från prognos.

Carnegie Fonders förvaltare Emanuel Furubo har beskrivit logiken rakt på sak: lägre risk motiverar en högre värdering, och majoriteten av ett infrastrukturbolags värde kommer från kassaflöden tio år bort och längre. Det perspektivet tvingar analytikern att titta bortom kvartalssiffror.

Intressant nog är det exakt samma analysramverk som de mest framgångsrika aktieförvaltarna tillämpar på helt andra sektorer: identifiera bolag med starka konkurrensfördelar, analysera deras förmåga att generera fritt kassaflöde över tid, och bedöm huruvida ledningen allokerar kapitalet klokt. Skillnaden mellan en infrastrukturfond och en koncentrerad aktiefond är i det avseendet mindre än man tror. Bägge letar efter samma sak, fast i olika delar av marknaden.

Från projektfinansiering till global aktieurvalsprocess

Den nordiska infrastrukturmarknaden illustrerar hur kassaflödestänkandet sprider sig bortom sin ursprungliga domän. AP-fonderna grundade Polhem Infra för direktinvesteringar i förnybar energi och digital infrastruktur. SEB lanserade en fond riktad mot småskalig energiproduktion med tre miljarder kronor i tidigt institutionellt kapital. EQT:s infrastrukturfonder har levererat 16 procents årlig avkastning efter avgifter – väsentligt över konkurrenternas 9–13 procent. Gemensamt för dem alla: ett urval baserat på kassaflödets kvalitet snarare än tillgångsklassens etikett.

Den principen har sedan länge tillämpats även på den noterade aktiemarknaden. Förvaltare som bygger portföljer kring ett trettiotal globala bolag med förutsägbara intäktsströmmar, starka balansräkningar och bevisad prisättningsförmåga arbetar med samma grundfilosofi som de institutionella infrastrukturinvesterarna, fast med daglig likviditet och bredare geografisk spridning. Affärsvärldens ”om spetsig fond” beskriver en sådan förvaltare: Fair Investments och deras Spets-fond, som med ett koncentrerat innehav av kvalitetsbolag fått Morningstars högsta betyg genom att konsekvent tillämpa kassaflödesanalys som urvalskriterium.

Koncentration slår diversifiering – men bara med rätt filter

Den konventionella visdomen säger att infrastrukturinvesteringar bör vara breda: transport, energi, telekom, social infrastruktur. Men de bästa resultaten kommer konsekvent från förvaltare som vågar koncentrera sig. EQT:s överavkastning jämfört med konkurrenterna härrör inte från bredare exponering utan från skarpare urval.

Morningstars femstjärniga betyg till koncentrerade aktiefonder pekar i samma riktning. Ett trettiotal noggrant utvalda globala bolag kan slå ett index med tusentals innehav – förutsatt att varje position vilar på djup analys av kassaflöde, konkurrensposition och kapitalallokeringsförmåga. Filtret är avgörande. Utan det blir koncentration bara en annan form av spekulation. Med det blir det en metod för att systematiskt identifiera de bolag som bäst klarar strukturella skiften, vare sig skiftet handlar om energiomställning, digitalisering eller demografisk förändring. Den förvaltare som lyckas göra det konsekvent över tid skapar inte bara avkastning utan också en form av motståndskraft som bred diversifiering aldrig kan erbjuda.